Danilo Fieni
All’interno della gamma di Certificati di Investimento appena emessi da BNP Paribas, fra i Memory Cash Collect Step down, ne balza all’occhio uno di recente emissione che consente di investire indirettamente su 4 società americane appartenenti al macro-settore tecnologico americano.
A fronte di un impiego di denaro limitato è infatti possibile investire su un portafoglio azionario di 4 aziende tecnologiche americane ma con core businesses differente. Inoltre, cosa molto importante è l’assoluta efficienza della fiscalità degli Investment Certificates nel recupero delle minusvalenze.
Informazioni quantitative sul portafoglio sottostante
In questo caso, i sottostanti del certificato di EFG International, quotati in America al NASDAQ100, sono rappresentati da: Crowdstrike (CRWD), Microsoft (MSFT), Cisco (CSCO) e Palo Network (PANW).
Le 4 aziende hanno core business differente ma rimangono all’interno della tecnologia per il loro sforzo technology intensive.
Il “poker” azionario possiede informazione storica sufficiente per poter fare adeguate valutazioni di stampo quantitativo. Ad esempio, analizzare i bilanci (ricavi, utili, FCF, vari ratios ecc) o la natura stocastica (mean reverting, random walk o momentum) che muove fondamentalmente il processo del prezzo del sottostante analizzato, potendo osservare possibili ed eventuali mutamenti di natura a seconda del periodo storico/time frame analizzato.
Ad esempio dal punto di vista tecnico-quantitativo tutte e 3 sono classificate come fortemente momentum, cioè con 0,5<Hurst<1 e Significatività Statistica>99% su 2 periodi analizzati per uniformare l’analisi (l’unica eccezione è PANW, sempre momentum ma con minor intensità), ossia 2048 e 1024 osservazioni di rendimenti logaritmici giornalieri calcolati sui prezzi di chiusura (l’unica eccezione è CRWD, analizzabile solo sulle 1024 osservazioni). A seguire i risultati. CRWD risulta fortemente momentum: H_1024=0,594 con Sign. Stat.>99,917%. Anche MSFT è fortemente momentum: H_2048=0,55 e Sign. Stat.>99,399%; H_1024=0,576 con Sign. Stat.>99,884%. CSCO è fortemente momentum con H e Sig. Stat. che crescono al diminuire del periodo analizzato H_2048=0,571 e Sign. Stat.
E’ poi possibile individuare una caratteristica molto interessante e tipica delle aziende il cui valore di mercato è influenzato dall’uscita di news. In altre parole gli effetti indotti da queste news provocano degli spike al rialzo/ribasso, che poi vengono drenati in seguito grazie alle valutazione del “fair value” (analisi fondamentale). Sarebbe interessante analizzare il comportamento del valore di mercato in ottica event study analysis, e quindi la presenza di eventuali extra-rendimenti intorno alla finestra temporale di riferimento (in presenza dei bilanci trimestrali/stime ed analisi/nuove tecnologie ecc).
Per quanto riguarda il rischio sistematico, misurato dal ß, è possibile dire questo. Attualmente la metrica rolling a 5 anni (utilizzata nel calcolo del costo del capitale del WACC per il DCF) viaggia a +1,05 per CRWD, mentre per PANW, MSFT e CSCO si attesta rispettivamente a +0,91, +1,05 e +0,70. Si può dire di avere un portafoglio in media difensivo nei confronti del benchmark (+0,93 in media, data la proprietà di additività del Beta), ossia che produce performance mediamente più che proporzionali rispetto al mercato di riferimento (NASDSAQ100): in altre parole ad un +/-1% del mercato il portafoglio sperimenta, mediamente, un +/-1,44%.
Sul fronte fondamentale dei rating, con la metrica degli earnings surprise di Zacks si rilevano attualmente 2 HOLD per CRWD e PANW, mentre per MSFT si assegna un BUY e per CISCO un SELL. Dal punto di vista dei Free Cash Flows (FCF), CRWD produce sistematicamente e crescentemente FCF dal 2020 ad oggi (con un tasso di crescita medio di addirittura il 598%, mentre per mantenere l’analisi sensata si ipotizza un tasso medio di crescita, sempre molto alto, del 30%), mentre PANW produce FCF dal 2010 AD OGGI crescentemente quasi in modo sistematico (con un tasso medio di crescita, su 10 anni, dell’86,54%, mentre anche qui, per mantenere sensata l’analisi si utilizza un altissimo tasso medio del 20%), MSFT è una “macchina da guerra” nella produzione di Free Cash Flows (quasi simile ad AAPL), e anche CSCO produce FCF almeno dal 2009 ad oggi.
Se non si vuole avere un’esposizione diretta alle azioni in questione è possibile selezionare questo certificato che offre buoni margini di protezione a livello di barriera e trigger cedolare, nonché l’effetto fast step down che aumenta le probabilità di rimborso anticipato
Si passa ora ad esplicare il meccanismo di base del certificato, riassunto nella struttura e spiegato nel funzionamento del payoff.
Struttura del Certificate
Di seguito la struttura del certificato:
- Barriera europea di protezione sul capitale pari al 50% dei valori iniziali
- Trigger cedole al 50% dei valori iniziali
- Cedole mensili condizionate dello 0,90% (max 10,80% annuo), sul valore nominale, con effetto memoria
- Autocall trigger attivo dal 6° mese (dal 08.10.2024) e decrescente a step dell’1% ogni mese: dal 95% al 66% dei valori iniziali
- Opzione quanto che neutralizza il tasso di cambio
- Valore nominale unitario di 100 Euro
- Prezzo lettera rilevato a circa 98,51 Euro – intorno alle 12:04 del 22.04.2024 –
BNP Paribas Certificati Cash Collect Memory Fast Step Down: Funzionamento del payoff
Questo Certificato è stato emesso da BNP Paribas il 12.04.
Meccanismo cedolare
Il certificato in questione paga dunque un flusso periodico mensile di 0,90 Euro se ogni sottostante non scende oltre il trigger delle cedole, posto al 50% dei valori iniziali; in altre parole i 4 sottostanti non devono perdere oltre la metà del valore iniziale, alle rispettive date di valutazione, affinché venga elargita la cedola
In caso contrario non viene corrisposta alcuna cedola, che però viene immagazzinata in memoria e pagata assieme a tutte quelle eventualmente non pagate in precedenza quando si presenta la condizione del pagamento, ovvero quando tutti i sottostanti risalgono sopra il trigger in una delle date di valutazione successive.
Meccanismo di rimborso anticipato automatico: Autocall trigger decrescente
A partire dalla sesta data di valutazione si attiva il meccanismo di autocall decrescente (vedi la struttura), aumentando notevolmente le probabilità di rimborso anticipato:
1. Se il sottostante è superiore o pari al trigger autocall, il certificato scade anticipatamente e viene pagato il nominale più le eventuali cedole dovute.
2. In caso contrario la vita del prodotto continua.
NB: In altre parole, se scatta il meccanismo di autocall alla prima data (= tutti i sottostanti sono superiori al 95% del rispettivo valore iniziale), si ottengono il nominale più la cedola del mese in questione e le eventuali 5 cedole precedenti, ossia 105,40 Euro. Altrimenti si passa alla seconda data (= tutti i sottostanti sono superiori al 94% dei rispettivi valori iniziali) ecc.
Scadenza
A scadenza, se il prodotto non è stato richiamato anticipatamente, si prefigurano 2 scenari:
- se ogni sottostante non scende sotto il trigger cedolare, posto al 50% dei valori iniziali, il certificato paga il nominale più l’ultima cedola -e quelle eventualmente non pagate in precedenza grazie all’effetto memoria-;
- in caso contrario il certificato replica linearmente la performance del sottostante peggiore (ossia con valore peggiore rispetto a quello iniziale, anche detto Worst Of, WO), pagando un valore pari al valore nominale del certificato per la performance (data dal valore finale in rapporto al valore iniziale) del suddetto sottostante
Da notare la presenza della barriera europea: grazie a tale caratteristica il valore dei sottostanti può anche fluttuare sotto barriera durante la vita del certificato senza compromettere la protezione del capitale. Affinché venga restituito il valore nominale, il valore dei sottostanti deve risultare sopra la barriera solo alla data di valutazione finale.
Da notare anche la presenza dell’opzione quanto: nonostante i titoli su cui è scritto il certificato siano denominati in USD, il prodotto rimborsa sempre importi in Euro, non lasciando l’investitore esposto a variazioni (favorevoli o sfavorevoli) del cambio EUR/USD.
Il portafoglio sottostante
La situazione attuale sul portafoglio sottostante – di questo Certificato targato BNP Paribas – è la seguente:
CRWD: valore iniziale (313,73 USD), Barriera/Trigger Cedola (156,865 USD) ultimo prezzo registrato (chiusura al 15.04.2024 a 282,64 USD, pari al 90,09% del valore iniziale)
MSFT: valore iniziale (424,59 USD), Barriera/Trigger Cedola (212,295 USD), ultimo prezzo registrato (chiusura al 15.04.2024 a 399,12 USD, pari al 94,00% del valore iniziale)
CSCO: valore iniziale (48,24 USD), Barriera/Trigger Cedola (24,12 USD), ultimo prezzo registrato (chiusura al 15.04.2024 a 48,32 USD, pari al 100,17% del valore iniziale)
PANW: valore iniziale (268,58 USD), Barriera/Trigger Cedola (134,29 USD), ultimo prezzo registrato (chiusura al 15.04.2024 a 277,71 USD, pari al 103,40% del valore iniziale)
NB: Per ora il WO è rappresentato da CRWD e 2 sottostanti su 4 si trovano al di sotto del rispettivo livello inziale. Il fatto che il WO quoti al 90,09% unito al fatto che il certificato prezza sopra i 90,09 euro, significa che il prodotto stesso quota con un premio sulla componente lineare (il certificato sta attualmente prezzando la struttura favorevole all’investitore, ossia la protezione conservativa e l’autocall fast step down)
Analisi dinamico-oggettiva del payoff a scadenza
In base alle quotazioni attuali del WO, ed un prezzo lettera (=di acquisto per l’investitore) di circa 98,51 Euro questo sarebbe il payoff a scadenza (= la struttura di pagamento del contratto, data dal Val Rimb Cert, al variare del valore del sottostante WO dalla quotazione attuale a 0%, dato da Pr Sottost; rosso per decrementi/perdite %, verde per aumenti/guadagni %) a parità di condizioni sugli altri sottostanti:
Se il certificato non è stato richiamato anticipatamente viene pagato il nominale più l’ultima cedola condizionata, ottenendo 101,09 euro, se il sottostante WO non scende oltre il % dall’attuale quotazione. Considerando l’effetto memoria il certificato pagherebbe 132,40 Euro, con un massimo rendimento potenziale lordo a circa 3 anni intorno al 34,40% (11,50% annualizzato) rispetto il suddetto prezzo lettera.
Invece, se il WO scendesse con più forza il certificato perderebbe, in %, un valore superiore rispetto all’investimento diretto sul WO stesso. In altre parole, come detto, il certificato quota con un premio sulla componente lineare, prezzando la struttura favorevole all’investitore che sostiene il prezzo del certificato al valore nominale.
Codice ISIN del prodotto
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