Pictet: i pericoli nascosti nei titoli bond proxies

Secondo Marco Ghilotti e Gabriele Susinno di Pictet AM, dopo un lungo periodo di crescita sincrona in un contesto di inflazione assente e tassi zero, nel primo trimestre del 2018 i mercati hanno continuato a essere caratterizzati da un buon andamento, ma si è osservato il ritorno dell’inflazione e l’accelerazione dei tassi di interesse. Il tutto in un contesto di maggiore sensibilità al flusso di notizie generato dalle valutazioni elevate, dalla riduzione di immissione di liquidita da parte delle banche centrali, e dai nuovi rischi geopolitici.

Le oscillazioni del mercato recente sono una prova tangibile della sempre più nervosa attività che pervade gli operatori di mercato in questi giorni. Anche se le prospettive di crescita che hanno caratterizzato gli ultimi anni sono ancora sostenute da solidi fondamentali, il sentiment è oggi influenzato da dubbi che causano un rapido avvicendamento di fasi “risk-on/risk-off”.

Il risultato è che l’indice MSCI World ha chiuso il primo trimestre con una performance del -1,3%, in dollari USA, archiviando il primo trimestre negativo dell’indice da settembre 2015. Così, da febbraio, gli investitori istituzionali avversi al rischio hanno dovuto affrontare una situazione paradossale per proteggere il proprio capitale. Solo due settori hanno avuto un comportamento difensivo: Information Technology (che ha mostrato un profilo Growth) e Utilities (con un andamento bond proxies). Osservando il posizionamento rispetto al benchmark delle tradizionali strategie difensive dell’MSCI come Quality e Minimum Volatility, è facile percepire quanto siano rischiosi i profili attuali. Nel primo trimestre del 2018 l’indice MSCI World Quality è rimasto in linea con il mercato.

Ciò grazie al sovrappeso del settore tecnologico negli USA e al sottopeso dei finanziari. Un profilo ottenuto selezionando aziende con redditività in crescita indipendentemente dal loro prezzo di mercato. Nonostante le grandi oscillazioni sui listini a febbraio e marzo, l’indice Fang + del NYSE mostra ancora una sovraperformance di oltre il 10%, dopo aver segnato un record assoluto grazie al +25% accumulato da inizio anno al 12 marzo scorso.

Paradossalmente, l’indice Quality ha indubbiamente beneficiato di un posizionamento settoriale alquanto rischioso. Il nervosismo del mercato si è protratto a tutt’oggi. La minaccia emergente di una guerra commerciale ha aggiunto una fonte di preoccupazione poichè, se si materializzasse, implicherebbe un rallentamento della crescita e una maggiore inflazione. A marzo il settore delle Utilities ha costituito un buon rifugio, mentre i ciclici hanno sofferto per la minaccia di guerra commerciale. Utilities, Staples o Real Estate sono solitamente i principali pregiudizi settoriali delle strategie di minimum volatility. Il problema eè che negli ultimi anni gli investitori si sono riversati su questi titoli, cosiddetti “Bond proxies”, alla ricerca di rendimento da dividendi. Tuttavia, anche dopo la recente correzione del mercato, le valutazioni di queste società rimangono elevate e il loro comportamento di proxy obbligazionari comporta un ulteriore fattore di rischio in un contesto di tassi bassi.

Paragone dell’alfa cumulato della strategia Minimum Volatility et tassi US a 10 anni

Una strategia difensiva efficace in questo contesto di mercato non si ottiene semplicemente puntando su titoli a bassa volatilità che, anzi, sono quelli delle aziende che hanno progressivamente accumulato rischi nascosti a livello di bilancio. Pictet Asset Management ritiene che un buon approccio difensivo sia caratterizzato dal prendere in esame più dimensioni complementari. La nostra esperienza e l’analisi ci hanno condotto a considerare non solo il profilo di volatilità, dunque, ma anche la redditività, la prudenza e le valutazioni delle aziende nella identificazione delle idee di investimento realmente difensive.