La BCE di Draghi affossa le banche, ecco perché le aste T-Ltro non convincono

Cambio euro-dollaro a 1,12, livello minimo da giugno 2017, dopo l’annuncio della BCE sul varo di un nuovo ciclo di aste T-Ltro a partire dal prossimo settembre e fino al marzo del 2021 a cadenza trimestrale. Giù anche i rendimenti dei bond sovrani nell’Eurozona, con i BTp a 10 anni a scendere ai minimi dal maggio scorso. Lo spread BTp-Bund si è ristretto a poco sopra di 240 punti base, il punto più basso dalla fine di settembre. Tuttavia, le banche in borsa sono precipitate.

Il comparto ha perso il 3,2% all’Eurostoxx e il 2,6% a Piazza Affari. Strano, visto che proprio le banche beneficeranno di nuova liquidità a pioggia e a costo azzerato per i prossimi due anni. Come possiamo interpretare quant’è accaduto?

Draghi tornerà ad aiutare le banche, per l’economia non basterà

Anzitutto, i tempi. Si pensava che le aste sarebbero state tenute a partire da giugno, mentre il battesimo si terrà a settembre. Non ci spieghiamo le ragioni di questo “gap” temporale di ben 6 mesi. Il rischio che da qui ad allora l’economia nell’Eurozona si contragga è elevato. Sarebbe servita una partenza meno lontana, anche perché, per stessa ammissione dell’istituto, le cose si stanno mettendo nell’area peggio di quanto non fossero previste fino a solo qualche mese fa. Per quest’anno, il pil dovrebbe crescere solo dell’1,1%, giù dall’1,7% atteso ancora a dicembre. In realtà, gli stessi funzionari dell’Eurotower si mostrano pessimisti sul dato, persino dopo il taglio.

I passi falsi della BCE

Se l’economia si starebbe deteriorando rapidamente, perché intervenire solo tra un semestre? Quanto alle condizioni previste, si mostrano sostanzialmente simili a quelle annesse al secondo ciclo dei prestiti mirati, con le banche che potranno richiedere liquidità fino al 30% degli assets idonei (mutui immobiliari esclusi), ovvero della massa delle erogazioni iscritte a bilancio al 28 febbraio scorso.

Tuttavia, la durata delle operazioni si dimezza dai 4 ai 2 anni, anche se la minore durata sarebbe compensata dalla possibilità per gli istituti di chiedere prestiti da qui ai prossimi 2 anni. In altre parole, Francoforte ha compiuto una scelta precisa: anziché indurre le banche a chiedere prestiti in un’unica soluzione, le spingerà a farlo nell’arco di un anno e mezzo. Il costo sarà legato ai tassi di rifinanziamento (oggi azzerati), sempre incentivando le maggiori erogazioni di credito a imprese e famiglie. I dettagli saranno forniti prossimamente.

Di fatto, poiché la BCE alzerebbe i tassi dall’anno prossimo, forse i mercati stanno scontando un costo superiore alle attese. O forse, ha prevalso l’effetto negativo del taglio vigoroso delle previsioni macro per l’Eurozona. Si è passati in pochi mesi dall’immaginare che l’unione monetaria sarebbe rimasta resiliente agli shock esterni e interni, al dipingere un presente e un futuro foschi. Cosa che fa riflettere, poi, è che la BCE abbia cessato gli acquisti netti di assets con il “quantitative easing” solo a inizio anno e sull’ottimismo per la ripresa dell’inflazione verso il target, quando l’aggiornamento delle previsioni confermerebbe che l’obiettivo della stabilità dei prezzi non verrebbe centrato nemmeno tra due anni. La stessa segnalazione, tramite “guidance”, che i tassi rimarranno fermi almeno “fino alla fine dell’anno”, quando fino all’ultimo board di gennaio si parlava ancora di “fino all’estate 2019”, fa riflettere.

C’è qualcosa che non funziona dentro la BCE, se a soli due mesi dalla fine del QE si trova costretta a varare nuovi stimoli e persino a immaginare un ripristino degli acquisti degli assets, pur dovendo pazientare con la pubblicazione di nuovi dati macro per l’area. Eppure, l’avvitamento dell’economia era stato previsto da tutti gli analisti. Vero è che anche la Federal Reserve sia passata in poche settimane dal paventare diversi nuovi rialzi dei tassi al prendersi una pausa, ma lì c’è stato un problema (serio) di comunicazione, mentre qui siamo andati oltre, passando dalla cessazione degli stimoli alla loro parziale riesumazione in poco più di 60 giorni.

Tutto ciò appare illogico e il rischio principale, come segnala anche la reazione brusca delle banche, consiste nella perdita del controllo della situazione da parte della banca centrale. Non ci sarebbe nulla di peggio, se l’Eurotower si mostrasse incapace di ancorare le aspettative d’inflazione e di indirizzare il mercato (consumatori, imprese, lavoratori e investitori) verso una certa direzione.

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La BCE è lenta e indispone i mercati

Anche perché la BCE, nella sua breve vita, ha alle spalle già una storia costellata di errori madornali. Il più grave venne commesso nel 2011, quando il predecessore di Draghi, Jean-Claude Juncker, anch’egli a fine mandato, alzò i tassi per ben due volte di 25 punti base ciascuna, nel bel mezzo della tempesta finanziaria che stava colpendo l’area, corroborata proprio dalla scelta sbagliata di politica monetaria. Appena insediatosi, Draghi dovette iniziare a tagliare i tassi, confermando l’erraticità dell’istituto, troppo dipendente all’apparenza dagli umori dei governatori che siedono nel consiglio direttivo, anziché dai dati obiettivi. In un certo senso, anche il QE fu la decisione per molti versi giusta, presa nel momento sbagliato, cioè tardi. Sembra quasi che la BCE arrivi sempre qualche anno dopo sulle cose da fare, divisa al suo interno tra posizioni assai diverse e che riflettono andamenti differenti tra le diverse economie che compongono l’area.

Probabilmente, lo stesso rinvio a settembre della prima asta T-Ltro sarebbe da addebitare al compromesso raggiunto con la Bundesbank, contraria ai nuovi prestiti mirati, per cui ulteriori stimoli arriveranno, ma non subito, così da verificare nel frattempo quali condizioni effettive apporvi sulla base della congiuntura economica nella prima parte dell’anno.

Se il compito di una banca centrale è anticipare gli eventi, così da mitigarne gli effetti negativi sui prezzi, a Francoforte accade regolarmente il contrario, ovvero che il governatore di turno sia costretto a riparare al ritardo con cui la situazione sia stata compresa dal suo board e con azioni che si rivelano essere per ciò stesso meno efficaci, oltre che lente. Per il resto, vero è che dopo il 2008 siamo entrati in un’era di appetito insaziabile dei mercati con riguardo alla liquidità iniettata dalle banche centrali. Non si accontentano mai, non concepiscono più che il denaro abbia un costo, non tollerano tassi anche semplicemente sopra lo zero, meno che mai l’idea che superino l’inflazione. Segno dei tempi e dell’impossibilità da qui ai prossimi anni di tagliare gli assets a bilancio, accumulati dalla BCE in anni di stimoli senza precedenti, oggi pari al 40% del pil dell’Eurozona. Nemmeno se dopo Draghi arrivasse un tedesco ce la farà a tagliarli. La brusca realtà prevarrà sull’ortodossia monetaria.

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