Giuseppe Timpone
Assistita da Intermonte, BNP Paribas ha emesso un bond unsecured in doppia tranche, di cui una denominata in euro e l’altra in dollari. L’operazione è rivolta al mercato retail, cioè al popolo dei risparmiatori. E presenta caratteristiche interessanti, anche se la struttura complessa richiede un’analisi più approfondita.
Bond BNP Paribas, struttura cedole
Iniziamo dal bond di BNP Paribas in euro. Scadenza nel gennaio 2038, per cui presenta una durata iniziale di 13 anni. Esso offre una cedola corrisposta su base trimestrale al tasso annuale lordo del 4,25% per il primo anno e che sale al 5% per il secondo anno (Fixed Step Up). A partire dal terzo anno la cedola, che sarà corrisposta sempre su base trimestrale, sarà fissata al tasso annuale pari all’Euribor a 3 mesi moltiplicato per 1,50.
Il tasso non potrà scendere mai sotto 0 (floor), né salire sopra il 4% (cap). A partire dal quarto anno, l’emittente si riserva la facoltà di procedere al rimborso anticipato del capitale a 100, pagando anche gli interessi maturati sino a quella data.
Per quanto riguarda il bond di BNP Paribas in dollari, la scadenza sarà nel gennaio del 2039. Pertanto, la durata iniziale è di 14 anni. La cedola sarà corrisposta anche in questo caso sempre ogni tre mesi fino alla scadenza. Il tasso riconosciuto all’obbligazionista è del 6,25% per il primo anno e del 7% per il secondo anno. A partire dal terzo anno, la cedola diventa variabile e pari al tasso SOFR (Secured Overnight Financing Rate) moltiplicato per 1,50. Anche in questo caso è previsto un floor a 0 e un cap al 5,50%. L’emittente potrà rimborsare il capitale alla pari dopo il terzo anno.
Investitore esposto ai tassi di mercato
Ci sono diverse cose da dire al riguardo. In primis, i due bond BNP Paribas espongono l’investitore al rischio tassi per il caso in cui questi scendano e restino bassi per un periodo di tempo prolungato.
Nel caso peggiore, cioè di una cedola variabile sempre nulla, la tranche in euro esiterebbe un rendimento medio annuo di poco superiore allo 0,70%; la tranche in dollari offrirebbe circa lo 0,95%. Questo avverrebbe nel caso in cui l’Euribor a 3 mesi rimanesse a 0 o sottozero per anni. Anche se oggi è sopra il 2,60%, dobbiamo ricordarci che per quasi sette anni assunse fino all’estate del 2022 valori negativi. Il SOFR non ha mai assunto valori negativi, ma tra il 2020 e il 2022 fu intorno allo zero.
Il cap scatterebbe per la tranche in euro con un Euribor a 3 mesi sopra il 2,65%, cioè più alto dei valori attuali. Per la tranche in dollari avverrebbe con un SOFR sopra il 3,65%. Attualmente, esso sfiora ancora il 4,35%. Il rischio che i guadagni saranno limitati dopo il terzo anno esiste, così come esiste quello di vedersi accreditata una cedola molto bassa o persino nulla. Se la cedola dopo il secondo anno fosse sempre pagata al tasso massimo fissato, la tranche in euro renderebbe in media quasi il 4,10% lordo all’anno; la tranche in dollari il 5,66%.
Rischio call
E i due bond di BNP Paribas sono callable dopo il terzo anno. Questo significa che l’investitore perderebbe l’opportunità di ricevere cedole fino alla scadenza e per un massimo di 10 anni nel caso della tranche in euro, di 14 anni per la tranche in dollari. Uno scenario altamente probabile nel caso in cui i tassi di mercato scendessero di molto rispetto ad oggi. A quel punto, l’emittente troverebbe conveniente rifinanziarsi sul mercato a costi più bassi ed estinguere il debito più oneroso con gli obbligazionisti.
Questi ultimi rimarrebbero con in mano un capitale difficilmente reinvestibile alle stesse condizioni godute fino a quel momento.
Bond BNP Paribas in dollari, attenti al cambio
Da valutare anche, infine, anche il rischio di cambio per il bond BNP Paribas in dollari. Esso si traduce in una perdita possibile in conto capitale e/o anche con riferimento allo stacco delle cedole, nel caso in cui il cambio euro-dollaro risalisse. L’aspetto più spiacevole consisterebbe nel fatto che tale scenario si accompagnerebbe verosimilmente a un calo dei tassi di mercato negli Stati Uniti, per cui anche del SOFR. L’investitore riceverebbe cedole basse e che in euro varrebbero ancora di meno insieme al capitale.
