Giuseppe Timpone
Venerdì scorso, Kreditanstalt fuer Wierderaufbau (KfW) ha emesso un bond triennale per 5 miliardi di euro, attraverso un collocamento bancario sindacato, esitando un rendimento al minimo record del -0,267%. Si è trattato di una delle pochissime emissioni non sovrane ad avere offerto rendimenti così bassi. Per capire come sia stato possibile, basti guardare ai dati relativi agli acquirenti: 38% banche e 35% banche centrali. KfW è una sorta di Cassa depositi e prestiti della Germania, tant’è che vanta la tripla “A” come rating, al pari dei Bund, e le sue obbligazioni risultano coperte dallo stato tedesco.
Quando i bond con rendimenti negativi sono un affare e segnalano grossi rischi per l’euro
Dicevamo, il collocamento è stato un innegabile successo. In effetti, che una società riesca ad emettere titoli del debito a rendimenti negativi è già in sé una grossa notizia. Qui, bisogna ammettere che per le caratteristiche intrinseche esibite, i bond si siano mostrati persino convenienti per gli investitori che sono riusciti ad accaparrarseli. Si consideri che il Bund di pari durata rende il -0,51-2%, cioè infligge agli acquirenti perdite circa doppie. E anche chi volesse semplicemente portare la propria liquidità a Francoforte, presso la BCE, dovrebbe mettere in conto rendimenti negativi pari al -0,40%, anche in questo caso nettamente superiori a quelli esitati da KfW.
In effetti, non tutte gli investitori istituzionali sono in grado di accedere ai depositi della BCE, per cui dispongono di scarse alternative davvero sicure e prontamente liquidabili, come i titoli del debito sovrano tedesco. Sappiamo altresì che i Bund in circolazione siano carenti, sia rispetto alle dimensioni economiche della Germania e dell’intera Eurozona, sia per effetto delle emissioni nette negative di Berlino, grazie ai conti pubblici in attivo da un quinquennio a questa parte.
La “convenienza” dei bond KfW
Un investimento alternativo sarebbe oggi nelle obbligazioni emesse dalla Banca Europea per gli Investimenti, i cui triennali offrono circa il -0,15%, più degli stessi titoli della KfW, a conferma di come questi ultimi vengano percepiti ancora più sicuri delle stesse emissioni delle istituzioni sovranazionali europee. A trainare la domanda, con ogni evidenza, è il clima abbastanza “gelido” che si respira in questa fase sul mercato obbligazionario nell’Eurozona, specie dopo che la BCE ha confermato non solo l’avvio prossimo di un nuovo ciclo di aste T-Ltro, bensì pure il rinvio del primo rialzo dei tassi ad almeno “la fine dell’anno”, quando fino allo scorso board di gennaio veniva collocato “verso l’estate”.
Perché i Bund della Germania avrebbero perso la funzione di segnale su tassi e cambio nell’Eurozona
Ricordiamo come Francoforte imponga tassi negativi sull’eccesso di liquidità delle banche dell’area e pari al -0,40%, una percentuale che funge ormai da benchmark per il mercato monetario. La Germania offre rendimenti negativi fino alle scadenze dei 9 anni, ma forse sarà questione di tempo, prima che anche i suoi decennali tornino sottozero. Chiaramente, parliamo di investimenti che hanno un senso solamente per due categorie di investitori: istituzionali ed extra-euro. I primi, in quanto hanno esigenze di impiego della liquidità in eccesso, quando un privato può sempre benissimo detenerla in forma di depositi bancari vincolati e non. I secondi, in quanto possono confidare nell’apprezzamento dell’euro, che rivaluterebbe il capitale investito, una volta riconvertito in valuta locale (dollari, sterline, etc.).
A titolo di confronto, si pensi che il bond a 3 anni della Cdp italiana, scadenza marzo 2022 e cedola annuale 0,19%, attualmente rende in area 1,04%, circa 130 punti base in più dell’omologo tedesco, riflettendo il diverso rating dell’ente e sovrano di Roma; l’ennesima conferma che gli alti spread si ripercuotono negativamente sul costo del denaro di tutto il sistema Italia, rendendo più oneroso erogare prestiti e investire. KfW, potendosi indebitarsi anch’essa a costi negativi, così come il Tesoro tedesco, può mettere a disposizione del sistema industriale della Germania prestiti a costi che in Italia non potremmo nemmeno sognarci.
