Giuseppe Timpone
In tempi di caccia al rendimento, difficile immaginare di riuscire a ottenere un guadagno anche minimamente soddisfacente investendo il proprio denaro in obbligazioni con cedola fissa. Nemmeno il settore corporate regala emozioni, specie nell’Eurozona, dove i tassi sono ancora azzerati e l’eccesso di liquidità sui mercati finanziari tiene ai minimi storici i livelli delle cedole e ai massimi quelli dei prezzi. Sentire, quindi, che esiste una società americana famosa e quotata al Nasdaq, che riesce ad offrire fino al 35% per i suoi bond appare un’allucinazione, anche se non lo è.
Prendete il suo bond “callable” con scadenza settembre 2022 e cedola 10,50% (ISIN: US35906AAW80). Allo stato attuale, rende il 21,5%, tenuto conto che i prezzi dell’obbligazione viaggiano poco sopra 70. Un anno fa, la società ha riacquistato parte dei titoli emessi a 82 centesimi, più un bonus di 50 per chi avesse venduto entro una certa data. Proprio per questa sua caratteristica di essere “richiamabile”, il bond rende di gran lunga oltre l’altro con scadenza 2022 e cedola 8,75% (US35906AAK43) e che sul mercato offre il 35%. Restando sempre nell’orizzonte temporale medio-lungo, troviamo il 2023, cedola 7,125% (ISIN: US35906AAM09), il cui rendimento viaggia intorno al 27,50%, superiore di quasi il 3% rispetto al 2024, cedola 7,625% (ISIN: US35906AAN81) e che offre al momento il 24,7%.
Scendiamo sotto il 20% solo a partire dall’anno seguente: il bond Frontier 2025, cedola 11% (ISIN: USU3144QAG56), rende all’incirca il 17%, quanto quello che scade nel 2031 e con cedola 9% (ISIN: US17453BAJ08), ma più del 2035 e cedola 7,45% (ISIN: US177342AL65), che oggi come oggi rende sul 15,3%. Come potete notare, la curva dei rendimenti delle obbligazioni Frontier Communications risulta invertita, nel senso che i loro rendimenti decrescono con l’allungarsi delle scadenze. E già questo sarebbe un primo segnale di qualcosa che non va.
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Perché i bond Frontier sono “spazzatura”
Nel dettaglio, Moody’s assegna rating “B3”, S&P “CCC+” e Fitch “B”. Peggio per i bond “unsecured”, che vengono valutati rispettivamente “Caa1”, “CCC” e “B”. Insomma, parliamo di titoli con elevato rischio di insolvenza. E qui apriamo una parentesi sulle condizioni finanziarie dell’emittente, tutt’altro che rassicuranti. Iniziamo dalle quotazioni azionarie: 2,75 dollari, ben il 98% in meno rispetto ai 125 dollari di appena 4 anni fa. La società in borsa capitalizza oggi appena poco più di 200 milioni di dollari, nonostante i numeri dei suoi report finanziari siano significativi, seppure negativi.
Le disgrazie di Frontier iniziano nel 2016, quando rilevò da Verizon gli assets relativi al business della telefonia fissa di California, Texas e Florida per 10,54 miliardi di dollari, con l’obiettivo di diventare una società di nicchia del comparto. E’ andata assai diversamente, come segnala il calo costante del numero dei clienti, passati dai 5,4 milioni di 3 anni fa ai 4,6 milioni di metà 2018. La società non chiude un bilancio in attivo da 14 trimestri consecutivi al 30 settembre scorso, accumulando perdite per oltre 3 miliardi nei soli ultimi 5 esercizi certificati. I debiti ammontano a 16,4 miliardi, quasi 5 volte l’Ebitda del 2017 e sostanzialmente il doppio degli stessi ricavi, che negli ultimi 4 trimestri al 30 settembre scorso sono stati pari a 8,7 miliardi, in calo dai 9,13 dell’intero 2017.
Dunque, parliamo di una società della cui continuità aziendale nei prossimi anni si dubita apertamente. La gran parte degli analisti, infatti, ha un giudizio “sell” sul titolo e solo una sparuta minoranza consiglia il “buy”. Sul piano speculativo, tuttavia, non è detto che l’operazione per i forti di cuore non si riveli interessante.
E se adesso i bond “spazzatura” sono diventati più appetibili con la fine del QE?
Bond più longevi di Frontier non valgono il rischio
Tornando ai rendimenti più che appetibili, si mostrerebbero capaci di più che compensare nel breve e medio termine eventuali apprezzamenti del cambio euro-dollaro. Si consideri che per annullare il guadagno del bond 2022 e cedola 8,75%, sarebbe necessario che il cross si portasse in area 1,52-53, un evento da considerarsi assai improbabile, trattandosi di livelli toccati per breve tempo nella storia della moneta unica contro il biglietto verde e che con ogni probabilità non dovrebbero essere rivisti nei prossimi anni. Anche il bond “callable” 2022 ci rassicurerebbe in tal senso, visto che il cambio euro-dollaro dovrebbe salire sopra 1,37 per azzerare il rendimento in valuta.
Viceversa, il discorso cambia per i bond Frontier più longevi. Il 2025 già non ci offre ragionevoli certezze sul punto, in quanto basterebbe un cambio a 1,32 per azzerare il guadagno alla scadenza, pur lauto, offerto dal mix tra alte cedole e bassi prezzi. Lo stesso dicasi per le obbligazioni ancora più lontane nel tempo. E, oltre tutto, a fronte di un elevato rischio di insolvenza della società. Il gioco non vale la candela nemmeno per gli spiriti più impavidi. Ad ogni modo, massima attenzione andrebbe riposta anche per i bond più brevi. Agli alti rendimenti corrispondono sempre rischi altrettanto elevati. Non esistono pasti gratis, semmai dovremmo confidare nella fortuna che il peggio non arrivi o che siamo in grado di anticiparlo un attimo prima rivendendo i titoli senza incorrere in (alte) perdite.
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