Perché non investiamo sui bond in dollari ed è possibile che ci stiamo sbagliando?

Stamattina, il Treasury a 10 anni offre un rendimento dell’1,72%. Dall’inizio dell’anno, risulta quasi raddoppiato. Pensate che il BTp di pari durata si attesti allo 0,67%, pur essendo il più remunerativo nell’Eurozona assieme all’omologo greco. A questo punto, perché non dovremmo comprare titoli del debito americani, che oltre a offrirci di più, sono anche più sicuri? Sappiamo che a rendimenti maggiori corrisponde sempre un rischio maggiore. Nel caso specifico, il rischio non è certamente di credito (anzi), bensì relativo al cambio.

Il debito a stelle e strisce è chiaramente denominato in dollari e se il biglietto verde si deprezzasse contro l’euro nei prossimi anni, ci ritroveremmo un capitale svalutato.

Il mercato si aspetta che accada proprio questo, cioè che il cambio euro-dollaro si apprezzi. Di quanto? Un modo per capirlo è monitorare lo spread Treasury-Bund alle varie scadenze. Sul tratto decennale, esso vale più di 200 punti base o 2%. Infatti, il Bund a 10 anni offre ancora il -0,30%. In teoria, questo significa che gli investitori troverebbero equivalente acquistare Treasury all’1,72%, anziché Bund al -0,30% e viceversa. Evidentemente, essi scontano che il cambio euro-dollaro da qui a 10 anni in media si rafforzi di circa il 2% all’anno.

Perché il rialzo dei rendimenti deprime le borse? Treasury a 10 anni all’1,70%

Il flop delle previsioni precedenti

Se questo fosse vero, il BTp oggi risulterebbe più conveniente del concorrente di Zio Sam. Affinché quest’ultimo diventasse appetibile, infatti, dovrebbe offrirci almeno il 2% in più. Ad oggi, la differenza è solamente di 105 punti base. Ma attenzione ad applicare questi ragionamenti in maniera del tutto fideistica. Dieci anni fa, il Treasury decennale offriva circa il 3,45%, il Bund della Germania il 3%. Stando a quanto scritto, allora ci si attendeva un indebolimento del dollaro contro la moneta unica intorno allo 0,4% all’anno, cioè del 4% cumulato. Invece, è accaduto l’esatto contrario, ovvero che il cambio euro-dollaro sia crollato da 1,44 a 1,18, guadagnando il 18%.

Chi avesse acquistato nella primavera del 2011 titoli del debito tedeschi, anziché americani, oggi avrebbe perso la scommessa, avendo impiegato il capitale in bond meno remunerativi, quando il Treasury avrebbe offerto loro di più e per giunta in una valuta che si è rafforzata contro le aspettative di allora.

A maggior ragione, questo discorso varrebbe per il mercato corporate. I bond emessi dalle società americane in dollari e con rating BBB offrono mediamente il 2,5%, mentre quelli in euro delle società dell’Eurozona poco più di zero. In teoria, questo differenziale sarebbe capace di coprire dal rischio di cambio nel medio-lungo termine, figuriamoci nel caso in cui il dollaro si deprezzasse meno di quanto previsto o non si deprezzasse affatto o, addirittura, continuasse ad apprezzarsi. Seguendo la logica economica, l’euro dovrebbe rafforzarsi, ma quello che abbiamo imparato nel corso dell’ultimo decennio è che il rischio politico nell’area aleggia come una costante e punisce il cambio a vantaggio del dollaro.

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