Giuseppe Timpone
Quello che sui mercati chiamano il “Trump trade”, ha rimesso in discussione il mercato obbligazionario nelle ultime settimane. Dalla scorsa estate avevamo assistito a un tendenziale rialzo dei prezzi con contestuale discesa dei rendimenti. L’inversione di rotta è arrivata nel mese scorso e non ha avuto a che fare soltanto con la previsione, rivelatasi corretta, della vittoria di Donald Trump. Cosa fare dei bond in portafoglio e di quelli che vorremmo acquistare? E vale ancora il ragionamento per cui un bond a lunghissima scadenza come il BTp 2072 registrerà una forte ascesa della quotazione?
Quotazione BTp 2072, boom con rendimento in calo
Partiamo dai dati certi.
La quotazione del BTp 2072 si è riportata grosso modo ai livelli massimi toccati alla fine dello scorso anno. Offre un rendimento annuale alla scadenza compreso ancora tra il 3,80% e il 3,85%. Ai massimi dell’ottobre 2023, arrivò ad offrire il 4,95%. Da allora registriamo un calo superiore all’1,10%. Grazie all’elevata “duration”, questo bond riesce a dare grosse soddisfazioni ai possessori con cali neanche eccessivi dei rendimenti.
Previsioni sui prezzi a medio termine
A questo punto, dovremmo vendere o sperare in un ulteriore apprezzamento? La risposta ci porta a parlare di politica monetaria. Dai rendimenti massimi di tredici mesi fa, siamo scesi, come dicevamo, di oltre l’1,10%. E guarda caso la Banca Centrale Europea (BCE) ha tagliato nel frattempo i tassi di interesse dello 0,75% e una quarta volta lo farà senza dubbio a dicembre per lo 0,25-0,50%. Le probabilità che annunci un maxi-taglio sono salite all’80% dopo i dati allarmanti sulle economie di Germania e Francia a novembre.
Ma la BCE non smetterà di tagliare i tassi dopo quest’anno. Anzi, lo stesso mercato stima che questi saranno tagliati ancora altre 3-4 volte per lo 0,25% ciascuna. Se questa previsione fosse corretta, la quotazione del BTp 2072 continuerebbe ad apprezzarsi. Fino a quale livello? Data una “duration” modificata di 24 anni, dovremmo aspettarci una lievitazione fino a 75-80 centesimi, praticamente intorno a una media del 20%. Equivarrebbe a un boom del 60% o poco meno in appena due anni. Il rendimento scenderebbe in area 2,75%.
Rischio stagflazione
Cosa può andare storto? Una parola terrorizza i mercati: “stagflazione”. Si tratta di un mix di bassa crescita o persino recessione economica e inflazione alta. Ciò avvenne negli anni Settanta con le due crisi petrolifere che misero in ginocchio le economie importatrici e ne fecero esplodere i prezzi al consumo. Negli anni passati, la crisi energetica ha portato ad un boom dell’inflazione, pur non ad una vera recessione. Ma si è trattato di un’illusione ottica: il Pil europeo è cresciuto per il rimbalzo dopo la pandemia, altrimenti sarebbe rimasto fermo o arretrato. La Germania insegna.
In caso di inflazione alta, la BCE avrebbe le mani legate. Non potrebbe tagliare i tassi come spera. E sul tratto lungo della curva dei tassi, i rendimenti non scenderebbero. Qui, le aspettative d’inflazione prevalgono sulle misure di politica monetaria. Il rischio che ciò accada esiste. Tra tensioni geopolitiche e dazi americani in preparazione con l’insediamento prossimo dell’amministrazione Trump, da un lato aumenterebbero i costi delle importazioni e dall’altro esporteremmo e cresceremmo di meno. Da notare che il cambio euro-dollaro è sceso ai minimi da due anni e già in sé comporta un aumento dell’inflazione importata.
Quotazione BTp 2072 in stallo su BCE e Trump
E’ questa la ragione per cui la quotazione del BTp 2072 non rompe gli indugi, malgrado la prospettiva di un altro imminente (maxi-) taglio dei tassi nell’Eurozona. Tutti i titoli ultra-lunghi stanno soffrendo, tra cui il bond a 100 anni dell’Austria. Due saranno gli appuntamenti rilevanti per offrire una qualche direzione al mercato obbligazionario nei prossimi mesi: il board della BCE del 12 dicembre e il giuramento di Trump del 20 gennaio. Probabile che gli investitori vorranno verificare i primi passi del futuro governo americano su dazi e Ucraina, anzitutto.
